Хотя SPAC используют уже несколько десятилетий, они стали невероятно популярными именно за предыдущий год и почти исключительно на территории Соединенных Штатов Америки. SPAC — компания-оболочка, которая осуществляет первичное размещение акций на фондовой бирже, после чего подбирает и договаривается с частной компанией (здесь и далее — target) о слияние с ней, в результате чего акции target оказываются в публичном доступе для торговцев фондовой бирже (а SPAC прекращается), т.е. target становится публичной. SPAC предлагает немало преимуществ с быстрым превращением частной компании на публичную и является отличной альтернативой исторически основополагающего способа для компании стать публичной — первичного размещения акций на фондовых биржах (здесь и далее — IPO).
Однако основателям SPAC и частным компаниям, которые являются потенциальными целями поглощения для них (target), следует иметь в виду, что слияние SPAC, акциями которых после IPO торгуют публично на фондовой бирже, с target (здесь и далее — de-SPAC транзакция) может стать объектом пересмотра Комитета по иностранным инвестициям США (здесь и далее — КИИ), более того — даже подлежать обязательной подаче отчета об этой транзакции в КИИ. КИИ — правительственный межведомственный комитет США, которому поручено осуществлять 1) просмотр иностранных приобретений или инвестиций в бизнес США и 2) идентифицировать и устранять все риски национальной безопасности, которые создают или могут создать транзакции, подлежащие пересмотру КИИ. Хотя IPO американских компаний, а также сама транзакция SPAC (инвестиция в публичную специализированную компанию-оболочку, создающейся для целей слияния с частной компанией) обычно не подлежат юрисдикции КИИ, de-SPAC транзакции могут подлежать пересмотру КИИ и создавать обязанность подачи отчета о транзакции в КИИ.
Поскольку многие de-SPAC транзакции проектируют по уникальным правилам, рассмотрение риска неблагоприятных последствий пересмотра КИИ следует оценивать отдельно для каждого подобного случая. Юрисдикция КИИ распространяется на несколько типов транзакций, включая: 1) контролируемые сделки, в результате которых иностранное лицо может получить контроль над предприятием США; 2) инвестиционные сделки, в результате которых иностранное лицо может получить определенные неконтрольные права в отношении компаний США, ведущих предпринимательскую деятельность в сфере с числа чувствительных сфер (а именно в сфере технологии, инфраструктуры или данных).
Риски для иностранца-основателя SPAC
Учитывая это, учредителям SPAC следует детально проработать структуру создания SPAC, а также проанализировать, будет ли SPAC на момент de-SPAC транзакции считаться иностранным лицом. Учредители SPAC, что являются иностранцами, должны проанализировать, какие именно права им выгоднее получать по итогам закрытия de-SPAC транзакции. Вследствие de-SPAC транзакции основатели часто получают как акции компании, получившейся в результате слияния SPAC с target (здесь и далее — de-SPAC компания), так и одно или несколько мест в составе ее руководящего органа. Если кто-либо из учредителей SPAC является нерезидентом США (иностранным физическим или юридическим лицом), объем их собственности и каких-либо специальных прав на управление в структуре de-SPAC компании, включая отдельные права на информацию или вовлечение в процесс принятия существенных решений, могут привести к распространению юрисдикции КИИ на соответствующую de-SPAC транзакцию.
Некоторые основатели желают сохранить весь объем вложенного в SPAC капитала и прав на участие в руководящем органе de-SPAC компании, несмотря на полномочия КИИ не одобрить подконтрольную ему транзакцию, а потому им следует как можно скорее принять четкое решение, подавать ли отчет о de-SPAC транзакции в КИИ с целью получения согласования транзакции от КИИ. Поскольку между моментом подписания и закрытия de-SPAC сделки проходит около 100 дней, предоставление отчета в КИИ о de-SPAC транзакции (он же — запрос на согласование КИИ) в некоторых случаях может быть целесообразным и даже уместным шагом. Основателю сначала следует установить, следует ли отчет вообще подавать, после чего безотлагательно после подписания de-SPAC сделки, в случае положительного решения, подать такой отчет. Важно также то, что от учредителей может потребоваться раскрытие информации о рисках возможных неблагоприятных последствий распространения юрисдикции КИИ на de-SPAC транзакцию при подаче необходимой для закрытия транзакции документации в Комиссию США по ценным бумагам и фондовым биржам. Если участие в de-SPAC транзакции принимает target с чувствительной сферы предпринимательства (например, телекоммуникации, оборона, авиация и космос, искусственный интеллект), основателю-нерезиденту может быть целесообразным отказаться от места в руководящем органе de-SPAC компании, и именно таким образом наиболее уместно среагировать на риски возможного неблагоприятного воздействия от применения юрисдикции КИИ. К тому же, основатель, что решил отказаться от отдельных прав на управление, может договориться о привлекательной альтернативе (например, о более надежных элементах защиты миноритарных инвесторов или выгодном комплекте условий права собственности на капитал).
Риски PIPE-инвестора
Большинство SPAC привлекают капитал не только от учредителей и публичных инвесторов, но и за счет «частных инвестиций в публичный капитал» (PIPE). PIPE-инвесторы соглашаются на ограничение на продажу собственных акций SPAC до момента, когда истечет определенный срок после закрытия de-SPAC транзакции. Инвестирование с помощью PIPE становится все более популярным. Достаточно много PIPE-инвесторов стремятся не только к получению экономической выгоды, но и договариваются о получении прав на участие в руководящем органе de-SPAC компании. Соответственно, подобно ситуации с учредителем-нерезидентом, PIPE-инвестор, который является иностранным лицом, а именно его/ее активы и права на управление de-SPAC компанией, также могут стать объектом контроля со стороны КИИ.
Риски от приобретения варранта SPAC
Вместе с акциями SPAC инвесторы получают и другие ценные бумаги — варранты, то есть право на приобретение дополнительной доли акций de-SPAC компании по определенной цене в определенный момент по истечении определенного срока после времени инвестиционной транзакции (той, в результате которой варранты получают): в случае со SPAC этот срок обычно составляет 5 лет. Поскольку само лишь приобретение варранта не наделяет инвестора-покупателя немедленным правом собственности или иными правами на SPAC или de-SPAC компанию, КИИ рассматривает этот тип ценных бумаг по-другому, а именно — как условные права на капитал. К таким правам КИИ применяет правило установления момента применения полномочий, чтобы определить, подлежит покупка варранта немедленному пересмотру со стороны КИИ, или эта транзакция подпадет под юрисдикцию КИИ только при условии и когда право, которым наделяет варрант, будет использовано инвестором.
Правило установления момента применения полномочий заключается в анализе всей полноты обстоятельств и факторов, включая степень [не]отвратимости конверсии варрантов в акции, то, зависят ли от воли покупателя варранта условия для конверсии варранта в акции, а также можно ли установить возникновения права собственности на акцию уже на момент приобретения условного права на капитал. В случае с варрантом SPAC есть как такие факторы, которые говорят в пользу немедленного применения полномочий КИИ, так и те, что указывают на отлагательное применение полномочий КИИ. Например, в момент приобретения инвестором варранта нет никакой гарантии успешности и вообще проведения de-SPAC транзакции. С другой стороны, уже при приобретении достаточно четко понятен тот объем прав на капитал de-SPAC компании, который инвестор приобретет, если, или, когда варрант будет реализовано. Важно, что объем условий, касающихся момента, когда варрантом можно или нужно будет воспользоваться, отличается от транзакции к транзакции. Вот почему решающее значение будет иметь то, насколько внимательно будут проанализированы мельчайшие детали условий приобретения варрантов инвестором-иностранцем, особенно если target относится к сферам технологий, инфраструктуры или данных.
Потенциальный риск от сферы деятельности target и ее технологий
Во-первых, как указано выше, юрисдикция КИИ распространяется только на сделки, одним из участников которых являются американские компании. Пока модель SPAC становится популярной в Азии и в других местах, еще важнее станет оценивать то, можно ли считать target таким лицом, что ведет предпринимательскую деятельность на территории США. Во-вторых, в большинстве случаев, в которых в КИИ есть юрисдикция над de-SPAC транзакциями, участниками которых есть субъекты, ведущие предпринимательскую деятельность на территории США, подавать или не подавать отчет в КИИ субъект представления решает по своему усмотрению.
Однако в случае с незначительной категорией транзакций, в которые вовлечены компании в сфере технологий, инфраструктуры или данных, de-SPAC транзакция может привести к применению обязательного требования подать отчет в КИИ при условии, что в результате такой транзакции иностранное лицо приобретает определенные новые права на или информацию от de-SPAC компании совместно с любым объемом капитала, каким бы незначительным он ни был.
Важно, чтобы основатели SPAC и target заранее определили, является ли target, или, включает ли target в своей структуре предприятие в сфере технологий, инфраструктуры или данных, чтобы должным образом оценить размер риска возможного неблагоприятного воздействия КИИ. Многое будет зависеть от анализа экспортной классификации данных и технологий американских компаний, участвующих в de-SPAC транзакции, при этом не будет иметь значение, осуществлялись ли фактические операции по экспорту за пределы США соответствующих технологий или данных. Такой анализ может потребовать затрат значительного количества времени и, как правило, требует привлечения внешних специалистов, в частности юристов.
Иностранцы среди текущих инвесторов target
Вследствие de-SPAC транзакции в большинстве случаев текущие инвесторы target сохраняют определенные доли собственности на de-SPAC компанию. Если среди таких инвесторов есть иностранцы, следует и в этом случае проанализировать риск возможных действий со стороны КИИ. Во-первых, действующие иностранные владельцы target, транзакции которых никогда не пересматривались КИИ, могут стать предметом такого пересмотра КИИ, который называют «просмотром без предупреждения». Публичный характер de-SPAC транзакций, о которых говорят, как в медиа, так и данные о которых раскрывают в документации для Комиссии по ценным бумагам и фондовым рынкам США, делает более вероятным шанс того, что КИИ примет к своему сведению ту или иную транзакцию по собственной инициативы, особенно если она касается бизнеса в чувствительной сфере, и, например, инициирует пересмотр текущих иностранных инвестиций в target, о которых раньше не отчитывались в КИИ. Исторически КИИ не успевало своевременно и эффективно осуществлять пересмотр транзакций, по которым не подавался отчет. Однако недавние законодательные изменения предоставили КИИ ресурсы и полномочия, которые позволили Комитету ускорить и сделать более жестким рассмотрение транзакций, по которым отчет ранее не подавался.
В зависимости от структуры de-SPAC транзакции, как сама транзакция, так и все связанные с ней преобразования прав (прав владельцев target на права владельцев de-SPAC компании) могут быть квалифицированы как транзакции внутренней корпоративной реорганизации, которые КИИ определяет, как такие, что подлежат его юрисдикции. Вследствие de-SPAC транзакции иностранные владельцы target могут получить новые права на новое юридическое лицо (часто вследствие de-SPAC транзакции target прекращается, а вместо него создается de-SPAC компания), а также если такие новые права существенно не отличаются от тех прав, которые они имели по отношению к target до проведения de-SPAC транзакции, сам только факт «получение новых прав иностранцами» может активировать юрисдикцию КИИ относительно de-SPAC транзакции.
В большинстве случаев эта юрисдикция является добровольной, то есть зависит от личной воли субъекта транзакции подать отчет о ней в КИИ. В одном из пособий КИИ сообщал, что «только в исключительных случаях корпоративные реорганизации приводит к рассмотрению вопросов, важных для национальной безопасности». Однако если target ведет предпринимательскую деятельность в сферах технологий, инфраструктуры или данных, применение юрисдикции КИИ неизбежно. Согласно консервативному толкованию правил деятельности КИИ, практически все транзакции с участием иностранных инвесторов в отношении компаний в указанных сферах подлежат обязательной отчетности в КИИ, даже те, где в результате de-SPAC транзакции права учредителей target просто трансформируются в права на de-SPAC компании (и они не получают никаких дополнительных прав). Здесь важно также, что действует требование осуществить соответствующее предоставление отчета в КИИ не позднее чем за 30 дней до момента закрытия de-SPAC транзакции: вот почему тем для SPAC, для которых срок, отведенный на слияние с target, близится к завершению, анализ риска негативных мер КИИ вследствие de-SPAC транзакции является обязательным подготовительным шагом.
Выводы
Как следствие, приходим к выводу, что, во-первых, все привлеченные к de-SPAC транзакции стороны должны провести надлежащую проверку target, ее технологий и текущих инвесторов. Во-вторых, учредители SPAC должны учесть риски от права собственности и прав на все новые иностранные инвестиции, которые остаются в силе после завершения de-SPAC транзакции. Самое важное, что следует определить, это то, активирует ли de-SPAC транзакция обязательное (а не только добровольное) предоставление отчета в КИИ, и согласно результатам анализа, спланировать надлежащий план взаимодействия с КИИ и проведения de-SPAC транзакции.
Активный подход инвесторов к de-SPAC транзакции, привлечение знающих внешних специалистов смогут защитить стоимость сделки и позволят сэкономить время на реализацию транзакции.